导言

新加坡如何在资本市场面临挑战的情况下保持其国际金融中心的地位？资本市场利益相关者可以采取哪些长期战略以求生存和繁荣？区块链、分布式账本技术和人工智能（AI）将如何影响监管机构、发行人和投资者之间的动态，以及监管机构应该如何适应不断变化的技术？

这些只是2025年 Dentons瑞德座谈会上讨论的几个关键问题。这是 Dentons瑞德和新加坡管理大学杨邦孝法学院亚洲商法中心合作举办的具有里程碑意义的活动中连续第九届座谈会。座谈会的跨学科焦点与今年的主题“资本市场的未来：应对新加坡及其他地区的变革”特别相关。

今年座谈会的主要演讲者是主旨演讲者 Piyush Gupta（高博德）先生（新加坡管理大学校长，新加坡星展银行前任首席执行官）、Pol de Win（保得胜）先生（新加坡证券交易所集团高级董事总经理兼全球销售和创意主管）和 Aurelio Gurrea-MartÍnez 副教授（新加坡管理大学杨邦孝法学院法学副教授）。Wan Wai Yee（溫慧儀）教授（新加坡总检察署法律服务学院）和 Dentons瑞德高级合伙人 Hsu Li Chuan（俆理铨）律师（公司业务部，金融科技/区块链业务和区域业务联席主管）一起参加了由 Dentons瑞德高级合伙人 Nicholas Chong（张富南）律师（公司业务部，资本市场业务联席主管）主持的热烈的小组讨论。

Alan Chan（陈金梁）教授（新加坡管理大学教务长）和 Gerald Singham 律师（Dentons瑞德全球副主席兼东盟首席执行官）分别致欢迎辞。

陈教授为座谈会做了铺垫，并讨论了资本市场在全球范围内正在经历的深刻变化。他强调了传统资本市场的放缓，以及新加坡需要考虑必须进行的法律、制度和市场改革，以增强竞争力并保持其作为全球金融中心的地位（新加坡金融管理局已经在进行部分改革）。

同时，Singham 律师谈到了资本市场转型所带来的不确定性和日益增加的压力，但他强调，今天的挑战就是明天的机遇。他强调了新加坡金融管理局和新加坡交易所（SGX）为重振 SGX并将新加坡定位为全球投资者的首选目的地而采取的措施。他强调，今年座谈会的演讲者代表了业界、学术界和法律界的思想领袖，他们非常适合讨论所有利益相关者在不确定的未来可以考虑的战略。

重新定义战场

Piyush Gupta（高博德）先生指出，尽管房地产投资信托、衍生品、大宗商品、外汇和利率产品出现了小幅反弹，但新加坡的股票上市仍然萎靡不振，2024年的首次公开募股（IPO）数量落后于东南亚地区。新加坡表现不佳的原因可能是，与其他市场相比，增长机会有限，合规成本高昂，估值潜力较低。他还谈到了该国的基本结构性挑战，包括缺乏准备上市的公司，以及吸引国际上市的困难。

在一项行动呼吁中，高博德先生要求利益相关者重新思考新加坡如何才能在资本市场建立竞争优势，不是通过沿袭传统模式，而是通过技术重新定义战场。他以星展银行的数字化转型之旅为例，指出智能合约、可编程货币和生成式人工智能（Gen AI）等技术不只是工具，也可能是新加坡资本市场信托、披露和执法的未来架构。

高博德先生提议更多地参与在自动化监管流程、简化招股审查和提高市场透明度方面提供具有变革潜力的技术。例如，生成式人工智能可以用来减轻审查和自动化大量文件的负担，而区块链可以通过设计引入透明度，实现实时监督，并将信托直接嵌入市场基础设施。希望这些创新有潜力将新加坡重新定位为一个值得信赖、高效且具有全球竞争力的资本市场枢纽。

在结束演讲时，高博德先生断言，新加坡“小到足以实现目标，大到足以采取行动”。为了利用不断变化的全球阻力，新加坡必须迅速行动起来，探索和实施技术解决方案，这不仅是节约成本的措施，也是为了改变全球资本市场的运作方式。这一演变将要求同时加强法律框架，特别是在和解终局、数字产权、相互操作性和网络安全方面，这些都是在新加坡技术驱动的金融生态系统中实现信任和可扩展性的关键领域。

引领新加坡资本市场的未来

座谈会的业界发言人 Pol de Win（保得胜）先生指出，在国家和企业层面，新加坡都受到一种持续改进的心态的推动。同样，尽管新加坡股市目前发展不错，但仍有很大的增长空间。他强调，新加坡证券交易所面临的挑战不是孤立的，而是反映了关于新加坡作为全球金融枢纽的雄心和身份的更广泛问题。

新加坡作为亚洲领先的贸易枢纽和东西方投资汇合点的地位支撑了其乐观的前景。保得胜先生认为，本区域公司的成熟度和规模为进入永久性资本市场提供了坚实的基础。但是，他警告说，如果关键问题得不到解决，就会有风险。为此，他提出了两个战略重点：确保市场流动性充足，并与全球金融基础设施保持同步。

保得胜先生分享了股票市场评估小组于2025年2月21日宣布的几项措施，包括成立一个50亿新元的股票市场发展计划基金，以中小型股票市场为目标，实施税收激励以吸引上市，并果断转向以披露为基础的监管机制。这些监管改革旨在简化上市程序，并采用更务实、更符合常识性的上市方法，摆脱意义不大的清单。这些措施旨在增强新加坡股票市场的竞争力，特别是相对于美国和欧洲市场的竞争力。他指出，股票市场审查小组正在取得强劲进展，预计将在未来几个月内完成其建议。

展望未来，保得胜先生绕回到他的第二个战略重点，强调了与全球金融基础设施保持同步的重要性。他指出，全天候加密货币交易等创新正在重塑市场预期，并引发金融生态系统的演变（正如纳斯达克转向工作日24小时交易的举措所证明的那样）。因此，新加坡必须相应地演变，并找到一种使自己在全球与众不同的方法，以保持竞争优势。

保得胜先生总结说，前景是光明的，但成功将取决于所有利益相关者实现这些雄心的能力。

加强新加坡资本市场的国际竞争力

Aurelio Gurrea-Martínez副教授介绍了他的学术论文《加强资本市场的国际竞争力：全球视野和本地战略》，从供给侧和需求侧两个角度分析了这一难题。在供给侧，上市公司数量少可归因于估值低，加上更具吸引力的筹资方式（包括本地和国际筹资方式）。在需求侧，低流动性和更广泛的投资机会（包括本地和国际投资机会）阻碍了投资者的参与。

Gurrea-Martínez 副教授对改革的分析的核心是投资者信心这个主题 - 投资者信心的增加将推动参与，而这反过来又会吸引更多的发行人。为了建立投资者信心，他强调需要强大的投资者保护框架（特别是对公共投资者和小股东）。他指出，尽管新加坡拥有强大的公司治理机制，并以支持执法的强大机构为基础，但许多规则是为没有控股股东的公司设计的 - 这一假设与新加坡公司环境的现实不符，因为有控股股东的公司非常普遍。

为了解决这一不匹配问题，Gurrea-Martínez 副教授考虑（i）重新思考任命和罢免独立董事和审计师的制度；（ii）重新思考收购监管，特别是不挫败规则和强制性出价规则；（iii）振兴派生诉讼；以及（iv）实施和促进集体诉讼。Gurrea-Martínez 副教授还考虑了其他潜在的改革，如：（i）放开新交所主板和凯利板的双重股份结构；（ii）股权的税收优惠；（iii）加强风险资本生态系统；以及（iv）改善资本市场的准入。

最后，Gurrea-Martínez 副教授对照金融系统的核心功能评估了新加坡的金融体系。他承认有改进的空间，但强调新加坡在资本市场基础设施方面不存在任何系统性缺陷。

塑造新加坡资本市场的未来

Nicholas Chong（张富南）律师今年主持了有趣的小组讨论，讨论开始于是否可以并且应该进行结构性改革，以允许私人投资者更多地进入公共市场。Gurrea-Martínez 副教授提出，弥合公共市场和私人市场之间的差距将增加流动性，并且可以通过扩大新加坡现有立法中“合格投资者”的定义来实现这一目标。在他的研究中，他还暗示，如果要向散户投资者提供进入私人市场的机会，就必须引入保障措施，这可能会导致公共市场和私人市场之间的区别随着时间的推移而变得模糊。

Wan Wai Yee （溫慧儀）教授以个人身份介绍了现有的证券公开发行框架，该框架的前提是合格投资者、机构投资者和散户投资者之间存在明显的区别。溫教授强调，生成式人工智能可能是一种工具，可以弥合不同类别投资者之间假定的知识差距。Piyush Gupta（高博德）先生借鉴了新加坡星展银行推出数字交易平台的经验，强调监管引入的任何保障措施必须不断发展，并与全球竞争对手保持同步。Pol de Win (保得胜) 先生强调，债券天生流动性较低，这可能对散户投资者及其风险管理构成挑战。小组还讨论了在新加坡使用双重类别股票所引发的问题。

讨论的下一个主题是推动新加坡的流动性和市场准入。Gurrea-Martínez 副教授强调了便利的监管环境对建立信任的重要性。张律师还提出了另一种在不影响稳定性的情况下吸引投资者的方法，那就是由新加坡金融管理局提出的促进上市前融资的建议。为此，溫教授讨论了招股说明书的传统作用，该作用必须不断发展，以适应上市前基金等新兴产品。保得胜先生概述了渐进式变化的重要性，以适应资本市场中的替代资产类型。Piyush Gupta (高博德) 先生通过引用星展银行在广泛的替代产品方面的经验来回应这一点 - 对高博德先生来说，广泛的产品可能有助于跨资产流动性，并在新加坡创造一个更有吸引力的投资生态系统。

小组然后讨论了由人工智能驱动的发展所引起的市场变化，以及公共资本市场中的区块链和代币化。溫教授强调了一个难题，即：不可更改性是分布式账本技术的特征，但这种不可更改性与在欺诈或不当行为发生时的纠正不一致，在许可但不是无许可的区块链中，纠正是可行的。俆理铨律师提出了他的实践导向的观点，即：当前的技术变化需要重新思考传统的法律关系和风险分配。关于创新和监管之间的平衡问题，高博德先生表示，他认为过度监管是不利的，如果这意味着错过世界其他地区更容易获得的机会。俆律师提醒注意监管机构的膝跳反应。小组然后从发行人和投资者的角度讨论了人工智能技术的使用和监管。最后，小组讨论了新兴的区域公司，以及新加坡作为它们的投资目的地的吸引力。

结论

今年的 Dentons瑞德座谈会集中讨论了新加坡资本市场发展的及时问题，这不仅限于新加坡，也是全球性的。跨学科的见解提供了一个具有启发性的透镜，通过它，我们可以将当前的挑战视为未来的机会。从讨论中可以清楚地看到，关键是所有利益相关者在这个变化的时代保持适应能力，跳出框框思考，以便能够有效地应对未来；只有这样，新加坡才能在未来保持其国际金融中心的地位。